查理·芒格的警告振聋发聩：“没有护城河的生意就是在裸奔，今天赚钱，明天就有人抢走。” 他与巴菲特毕生规避完全竞争行业——杂货店、餐馆、服装店、小工厂皆在此列。芒格14岁在巴菲特家族杂货店打工的经历，恰是最好的注脚：对面新开的连锁超市仅降价10%，就击垮了毫无护城河的杂货店。这些看似简单的生意，实则因门槛极低、竞争惨烈，成为最难立足的赛道。
在讨论“哪些生意有护城河”之前，我们先厘清一个关键混淆：软件公司与互联网公司，绝非同一赛道。二者虽均以软件为载体，但核心逻辑、商业模式与护城河厚度天差地别——前者多是“单机游戏”式的2B服务，后者则是“网络游戏”式的2C生态，这一差异直接决定了它们的盈利宿命。
互联网公司的核心是“互联”：连接人与人、人与信息、人与商品服务。这种连接形成的网络效应，会让平台价值随用户增多而指数级提升，最终构筑坚实的护城河。国内的微信、抖音、阿里、美团，海外的Meta、谷歌、亚马逊，皆属此类。它们的用户黏性极强，一旦占据市场份额，新进入者几乎无从撼动。
而软件公司，尤其是主流的企业级SaaS服务(如电商建站的有赞、微盟，HR领域的北森，财税领域的用友、金蝶)，则缺乏这种天然的网络效应。它们的核心是提供效率工具，本质是“卖功能”“卖代码”。即便像钉钉、飞书这类有一定协同属性的产品，也未脱离“工具”的核心定位，难以形成绝对垄断的护城河。
投资的底层逻辑，永远是“先选赛道，再挑公司”。扬子江里养不出巨鳄，若一个行业整体资本回报率仅有个位数，却妄图找到盈利特例，无异于缘木求鱼。元气森林CEO唐彬森的经历颇具启发：他第一次创业做心理评测网站，做到全国第一仍不赚钱;转而进入游戏行业后发现，即便排名第100，盈利也远超心理评测行业的头部。
这正是贝叶斯条件概率的商业实践：赛道的天花板，早已决定了企业的成长上限。软饮料行业能批量诞生首富——泰国红牛、奥地利红牛、娃哈哈、农夫山泉的创始人皆曾登顶;零售业看似“苦生意”，却走出了沃尔玛、奥乐齐、7-11等巨头，沃尔玛创始人曾长期占据世界首富宝座。但你何曾见过餐饮、服饰、健身房、美容美发行业诞生首富?这些行业的共性是“规模不经济”：以美发行业为例，优秀理发师积累客户后必然独立创业，熟客随之流失，优秀人才流失成为规模扩张的死穴。
现象背后必有规律。巴菲特曾直言：“最坏的行业，是那些增长迅速却需要大笔投资维持增长，且很难赚钱的行业，比如航空业——投资者的死亡陷阱。” 过去100年，无数资本涌入航空业，但截至1992年，全球所有航空公司的合并净利润为零。中国的软件行业，正面临类似的困境。
2024年信通院《中国企业级SaaS产业发展研究报告》数据显示：国内SaaS服务商毛利率虽能维持在55%~60%，但销售与研发费用占比超50%，过去三年平均净利润率几乎为负。以有赞为典型：毛利率46%，净利率刚达盈利线，长期稳态也难突破10%，正是“高毛利、低净利”的典型代表。反观海外，Salesforce净利率稳定在30.2%，Adobe 30%，Workday 28.5%，差距悬殊。
软件与互联网行业虽同为“固定成本高、边际成本为零”，但盈利结局迥异。互联网公司的前期亏损，多是砸在获客上，一旦用户留存，后续每一笔交易都是盈利;而软件公司的获客成本砸下去后，却难以留住客户——要么降价补贴挽留老客，要么被竞争对手的价格战抢走，只能持续“烧钱获客”，无法形成良性循环。
这一差异的根源，在于中国特殊的市场环境：作为发展中国家，大量低成本劳动力涌入低门槛行业，必然将利润挤压至零。互联网2C平台之所以能突破这一困境，核心是构建了垄断性护城河——微信的社交壁垒、抖音的算法壁垒、阿里的电商生态壁垒，让竞争者望而却步。这类生意一旦获取用户，就能长期锁定，形成“一辈子的生意”。
但2B软件行业完全不同：一方面中小企业本身倒闭率高，客户流失天然严重;另一方面，中国500万程序员构成的“低成本供给池”，让行业进入门槛低到极致。一个中国程序员的薪资仅为谷歌、Meta工程师的1/5，广州、杭州1万元就能招到优质程序员，郑州、武汉等城市成本更低。更有无数外包团队以300~500元/人天的低价承接项目，本质就是赚程序员管理费，毫无高科技壁垒可言。
有赞的困境颇具代表性：奥乐齐、迪卡侬等大企业绝不会用有赞的标准化系统——它们要么找低价外包做个性化开发，要么选择能提供定制服务的厂商。而有赞若转向大客户定制，就会沦为“高级外包公司”：销售费用虽能降低，但实施费用会同步飙升，净利率仍难突破10%，完全没有经营杠杆。
海外SaaS公司的高盈利，核心在于“标准化”：一套代码供全球，一次开发反复复用，形成极高的经营杠杆。海外程序员薪资高昂，企业不得不接受通用SaaS产品;而中国企业有低成本外包可选，自然对标准化产品缺乏耐心。更关键的是，国内2B软件市场容量仅为全球的1%~5%，而美国、欧洲市场分别占60%、30%，这些成熟市场不仅竞争温和，增长还更快——中国软件公司连“出海破局”的退路都狭窄。
回归需求本质，更能看清差异：2C互联网产品满足的是享乐型需求——社交、购物、刷短视频、玩游戏，中国的人口优势能最大化这类需求的商业价值，这也是中国电商、游戏市场规模全球第一的核心原因。而2B软件满足的是效率型需求，其普及程度与平均工资直接相关：只有当软件效率远超人工、成本远低于人工时，企业主才会买单。
如今奶茶咖啡行业普遍采用线上点单系统，就是因为行业集中度提升后，企业有了支付能力——每月几百元的SaaS费用，能节省一名点单员几千元的工资，性价比凸显。但对软件提供商而言，这仍非好生意：你能做，别人也能做，提价就会流失客户，只能在价格战中压缩利润。
真正的关键在于：2C互联网平台是“卖流量”，背后是垄断性平台的支撑;2B软件是“卖劳动差价”，背后是中国过剩的程序员供给，本质是“披着高科技外衣的制造业”。企业微信的成功，恰恰反证了这一点——前微信事业部总经理直言，企业微信能做起来，核心是与微信互通的“触达用户能力”，而非本身的SaaS功能。瑞幸等企业愿意每年支付数百万费用，买的不是功能，而是微信生态的流量。
当然，任何行业都有特例。航空业有西南航空靠模式创新突围，软件行业也有“中国彭博”万得——净利率甚至超过腾讯，核心是其赛道“离钱近、离有钱人近”，形成了独特的行业壁垒。但特例终究是特例，无法改变行业的整体规律。
综上，投资的核心判断标准从未改变：无论高科技、生物医药、芯片、金融还是机器人行业，“是否高科技”毫无意义，“是否有不可逾越的护城河”才是关键。只要门槛低、无壁垒，哪怕净利率超过10%，就会有大量竞争者涌入;若净利率超30%(如腾讯、抖音、拼多多)，必然是因为竞争者“没能力进入”。
再造一个微信、抖音难如登天，但再造一个有赞、北森却轻而易举——这就是护城河的价值。商业的本质是竞争，而最好的生意，永远是“别人做不了”的生意。